CHINA EQUITY RESEARCH

衡仓 · 四维连续仓位

估值 × 宏观 × 资金流 × 拥挤度 · 周频权益仓位管理
2026-10-30数据截面67.4%目标权益仓位+0.174综合信号0.85信息比率18/20方向有效指标
数据截止：2026-10-30 · 标的：衡仓 · 四维连续仓位
CHINA EQUITY RESEARCH · 当前判断
一、执行摘要
数据截面 2026-10-30

绩效概览（2019-04-08 ~ 2026-10-30）

4.1%成本后年化收益 · 50/50基准 0.8%+3.6%主动年化收益 · IR 0.8513.2%年化波动 · 基准 10.1%-20.1%最大回撤 · 基准 -21.5%67.4%最新目标权益仓位 · 2026-10-30
67.4%当前目标权益仓位 · 偏多+0.174综合信号 · 四维等权估值主要支撑 · +0.488资金流主要拖累 · -0.109常规调整·加仓 2.9%调仓提示 · 较上一完整周；小于10个百分点

最新完整周建议权益仓位 67.4%，整体处于偏多。主要正贡献来自估值（+0.488），主要拖累来自资金流（-0.109）。严格回测使用周度信号、下一交易日收盘执行、单边2bp成本；全样本成本后年化收益 4.15%，主动年化 +3.59%，IR 0.85。

2022年以后已参与过模型选择，只能作为探索样本；确认性检验需要使用规格冻结后的新样本。

CHINA EQUITY RESEARCH · 当前判断
二、当前信号与历史仓位
数据截面 2026-10-30

四个维度各自位于[-1,1]区间，综合后线性映射为0%—100%的权益目标仓位。节假日周使用实际最后交易日，不生成虚构周五。周度仓位变化按绝对百分点提示：0—10个百分点为常规调整，10—20个百分点为显著调仓，20个百分点及以上为大幅调仓。“下一阶段权益收益”仅用于事后检验：信号后第1个交易日收盘执行，从第2个交易日的close-to-close收益开始，累计至下一目标仓位生效前；尚未结束的阶段显示“待验证”，且该收益不参与信号计算。

四维得分的周度演化
最近16个完整周的信号与目标仓位
信号日估值宏观资金流拥挤度综合得分目标权益仓位仓位变化调仓提示下一阶段权益收益（2 bars后）
2026-07-17+0.058+0.150-0.847+0.333-0.07642.4%-11.7%显著调仓·减仓+3.0%
2026-07-24-0.004+0.150-0.447+0.667+0.09159.1%+16.8%显著调仓·加仓-2.7%
2026-07-31-0.029+0.150-0.047+0.500+0.14464.4%+5.2%常规调整·加仓+6.3%
2026-08-07-0.223-0.017-0.047-0.000-0.07242.8%-21.5%大幅调仓·减仓+1.7%
2026-08-14-0.204-0.017-0.047+0.333+0.01651.6%+8.8%常规调整·加仓-4.8%
2026-08-21-0.144-0.017-0.017+0.000-0.04445.6%-6.1%常规调整·减仓+2.6%
2026-08-28-0.194-0.017+0.383+0.000+0.04354.3%+8.8%常规调整·加仓-1.3%
2026-09-04-0.110-0.017+0.774+0.005+0.16366.3%+12.0%显著调仓·加仓-2.2%
2026-09-11-0.047-0.017-0.047+0.000-0.02847.2%-19.1%显著调仓·减仓+2.8%
2026-09-18-0.085-0.017-0.047+0.006-0.03646.4%-0.8%常规调整·减仓-4.9%
2026-09-24-0.038-0.017-0.047+0.051-0.01348.7%+2.3%常规调整·加仓-1.2%
2026-09-30+0.052-0.017-0.447+0.189-0.05644.4%-4.3%常规调整·减仓-1.2%
2026-10-09+0.100-0.017+0.353+0.214+0.16366.3%+21.8%大幅调仓·加仓-3.6%
2026-10-16+0.306-0.017-0.488+0.335+0.03453.4%-12.9%显著调仓·减仓-1.5%
2026-10-23+0.350-0.017-0.088+0.333+0.14564.5%+11.1%显著调仓·加仓待验证
2026-10-30+0.488-0.017-0.109+0.333+0.17467.4%+2.9%常规调整·加仓待验证

调仓提示统一按相邻信号日的目标仓位变化计算：不变、小于10个百分点为常规调整、10至不足20个百分点为显著调仓、20个百分点及以上为大幅调仓。加仓显示红色，减仓显示绿色。信号无效或前值缺失时不比较；仓位变化按目标计算，实际持仓可能因执行时点和价格波动不同。

CHINA EQUITY RESEARCH · 策略与结果
三、策略框架与指标定义
数据截面 2026-10-30

该策略是时间序列择时，而非股票截面选股。每个完整周结束后，在权益指数 000985 与现金腿 固定0收益现金（不计现金利息） 之间分配仓位。

估值（3项）席勒风险溢价、市净率与AIAE，回答赔率是否有利。宏观（6项）三类周期、货币强弱、信用与增长意外，回答经济环境是否支持风险资产。资金流（5项）RSI、融资、大单、VIX与汇率动量，回答增量资金方向。拥挤度（6项）宽度、转债与期权结构，回答交易是否过热或过冷。
$$D_{d,t}=\sum_{i\in d}w_i s_{i,t},\qquad S_t=\frac14\left(D_{valuation,t}+D_{macro,t}+D_{flow,t}+D_{crowding,t}\right)$$
$$w^{equity}_t=\operatorname{clip}(0.5+S_t,\ 0,\ 1),\qquad w^{cash}_t=1-w^{equity}_t$$
维度内固定等权；中性值与缺失值分开。20项必需指标未齐全时不生成有效信号。
信号约束：策略固定使用20项指标和四维等权框架；任一必需指标尚未形成有效值时，当期不生成组合信号，也不对剩余指标动态加权。

20项变量构建公式

以下公式与当前计算实现一致。统一记号：

$$Z_W(x_t)=\frac{x_t-\operatorname{MA}_W(x_t)}{\operatorname{SD}_W(x_t)},\qquad \mathcal C(z)=\frac{\operatorname{clip}(z,-1.5,1.5)}{1.5}$$
$$R_W(x_t)=\operatorname{PctRank}(x_t\mid x_{t-W+1:t}),\qquad \tau_L(t)=\max\{\tau\le t:e_\tau\ne0,\ t-\tau<L\},\qquad \mathcal H_L(e)_t=\begin{cases}e_{\tau_L(t)},&\tau_L(t)\ \text{存在}\\0,&\text{其他}\end{cases}$$

估值 · 3项

01席勒风险溢价
$$\begin{aligned} E_m&=MV_m/PE^{TTM}_m,\quad P_m=P_{m-1}(1+CPI_m/1200)\\ \bar E^{real}_{m,72}&=\operatorname{MA}_{72}(E_m/P_m),\quad PE^{Shiller}_t=MV_t/(P_m\bar E^{real}_{m,72})\\ ERP_t&=(PE^{Shiller}_t)^{-1}-y^{10Y}_t/100,\quad s_t=\mathcal C\!\left(Z_{1512}(ERP_t)\right)\end{aligned}$$

盈利先按CPI还原为实际值并取72个月均值；6年Z分数至少需要3年暖机。

02市净率
$$x_t=PB^{LF}_t,\qquad s_t=\mathcal C\!\left(Z_{1512}(-x_t)\right)$$

低PB代表更高赔率，因此原始PB取负后进入6年滚动Z分数。

03AIAE估值
$$AIAE_t=\frac{MV^{float}_t}{MV^{float}_t+SF_t\times10^8},\qquad s_t=\mathcal C\!\left(Z_{1512}(-AIAE_t)\right)$$

流通市值与社融存量统一为元；AIAE越低，估值赔率越有利。

宏观 · 6项

04美林周期
$$s_t=m_M(q_t),\qquad m_M(\mathrm{recovery,overheat,stagflation,recession})=(1.0,0.3,-0.3,-1.0)$$

月度阶段在下一交易日生效，并因果向前保持至下一次阶段更新。

05库存周期
$$s_t=m_I(q_t),\qquad m_I(\mathrm{passive\ destock,active\ restock,}\mathrm{passive\ restock,active\ destock})=(1.0,0.5,-0.5,-1.0)$$

阶段依次对应被动去库存、主动补库存、被动补库存、主动去库存。

06Pring周期
$$m_P(1,2,3,4,5,6)=(-1.0,1.0,0.3,-0.5,-0.3,0.8),\qquad s_t=m_P(q_t)$$

编码依次为衰退、复苏、过热、滞胀、双降、复苏确认；下一交易日生效。

07货币强弱
$$z_t=Z_{756}(DR007_t),\quad e_t=\begin{cases}+1,&z_t<-1.5\\-1,&z_t>1.5\\0,&\text{otherwise}\end{cases},\quad s_t=\mathcal H_{126}(e)_t$$

DR007显著低于3年均值视为宽松，显著高于均值视为收紧；事件最多保持126个交易日。

08信用意外
$$z_k=\frac{\Delta^{credit}_k}{\sigma_{36}(\Delta^{credit})_k},\quad e_k=\begin{cases}+1,&z_k>1.5\\-1,&z_k<-1.5\\0,&\text{otherwise}\end{cases},\quad s_t=\mathcal H_{63}(e)_t$$

预期差标准差取最近36次发布，至少24次；信号从公布后的下一交易日起保持63日。

09增长意外
$$z_k=\frac{\Delta^{growth}_k}{\sigma_{36}(\Delta^{growth})_k},\quad e_k=\begin{cases}+1,&z_k>1.5\\-1,&z_k<-1.5\\0,&\text{otherwise}\end{cases},\quad s_t=\mathcal H_{63}(e)_t$$

制造业PMI预期差标准差取最近36次发布，至少24次；下一交易日起保持63日。

资金流 · 5项

10RSI突破
$$z_t=Z_{252}(RSI_{21,t}),\quad N=\{0.50,0.51,\ldots,3.00\},\quad s_t=\frac{1}{|N|}\sum_{n\in N}h_{n,t}$$

每个阈值状态在Z上穿+n时转为+1、下穿-n时转为-1，否则保持最近穿越方向；最终取251个状态的均值。

11融资资金流
$$\Delta M_t=M_t-M_{t-1},\qquad s_t=\operatorname{sign}\!\left(\operatorname{MA}_{21}(\Delta M_t)-\operatorname{MA}_{126}(\Delta M_t)\right)$$

融资余额的21日增量均值高于126日增量均值时记为+1，反之记为-1。

12大单资金流
$$\Delta F_t=F_t-F_{t-1},\qquad s_t=\operatorname{sign}\!\left(\operatorname{MA}_{21}(\Delta F_t)-\operatorname{MA}_{126}(\Delta F_t)\right)$$

市场大单净流入采用21日与126日日增量均值之差的方向。

13VIX风险偏好
$$s_t=-\operatorname{sign}(VIX_t-VIX_{t-21})$$

VIX过去21日下降记为+1，上升记为-1，作为海外风险偏好的代理。

14美元兑人民币动量
$$s_t=-\operatorname{sign}(USDCNY_t-USDCNY_{t-21})$$

美元兑人民币过去21日下降，即人民币升值时记为+1；上升时记为-1。

拥挤度 · 6项

15市场宽度
$$A_t=\operatorname{MA}_{21}\!\left(\frac{N^{up}_t}{N^{valid}_t}\right),\quad e_t=\begin{cases}+1,&R_{126}(A_t)<0.10\\-1,&R_{126}(A_t)>0.90\\0,&\text{otherwise}\end{cases},\quad s_t=\mathcal H_{21}(e)_t$$

上涨家数占比先取21日均值，再按126日滚动分位识别极冷与极热。

16转债溢价率
$$C_t=\operatorname{median}_i(Premium_{i,t}),\qquad s_t=\mathcal C\!\left(Z_{756}(-C_t)\right)$$

转债溢价率截面中位数取负后进入3年滚动Z分数；高溢价代表更拥挤。

17期权CPR
$$CPR_t=(PCR^{turnover}_t)^{-1},\quad e_t=\begin{cases}+1,&R_{252}(CPR_t)<0.30\\-1,&R_{252}(CPR_t)>0.70\\0,&\text{otherwise}\end{cases},\quad s_t=\mathcal H_{21}(e)_t$$

看涨/看跌成交额比使用1年滚动分位；低位视为超跌，高位视为过热。

18期权隐含波动率
$$e_t=\begin{cases}+1,&\Delta_5P_t<0\ \land\ R_{252}(MFIV^{30D}_t)>0.70\\-1,&\Delta_5P_t>0\ \land\ R_{252}(MFIV^{30D}_t)<0.30\\0,&\text{otherwise}\end{cases},\quad s_t=\mathcal H_{21}(e)_t$$

指数下跌且隐含波动率处于高分位视为恐慌超跌；上涨且低波动视为拥挤。

19期权偏度
$$e_t=\begin{cases}+1,&\Delta_5P_t<0\ \land\ R_{252}(SKEW^{30D}_t)>0.70\\-1,&\Delta_5P_t>0\ \land\ R_{252}(SKEW^{30D}_t)<0.30\\0,&\text{otherwise}\end{cases},\quad s_t=\mathcal H_{21}(e)_t$$

SKEW采用与隐含波动率相同的价格方向与1年分位联合触发。

20期权隐含升贴水
$$B^{30D}_t=F^{30D}_t/P_t-1,\quad e_t=\begin{cases}+1,&\Delta_5P_t<0\ \land\ R_{252}(B^{30D}_t)<0.30\\-1,&\Delta_5P_t>0\ \land\ R_{252}(B^{30D}_t)>0.70\\0,&\text{otherwise}\end{cases},\quad s_t=\mathcal H_{21}(e)_t$$

F为固定30日期权隐含远期，期限间线性插值；仅单侧期限时限于20至45日内采用最近期限。

CHINA EQUITY RESEARCH · 策略与结果
四、仓位与策略净值
数据截面 2026-10-30

左轴为从0起步的累计净值变化与策略相对50/50基准的累计超额，右轴为真正用于当日收益计算的生效权益仓位。仓位面积放在背景，策略与基准曲线置于前景；图中净值由日收益重新基准化，不沿用历史截断前的净值水位。

策略累计收益、相对基准超额与生效权益仓位（双轴）
策略月历收益率
成本后策略回撤序列
执行时序：周五收盘后形成信号，下一实际交易日收盘成交，新仓位从随后一个close-to-close收益开始生效。收益表中表现为两行错位，但成交延迟是1个交易日，不存在同收盘价成交的前视假设。
CHINA EQUITY RESEARCH · 策略与结果
五、年度收益与稳健性
数据截面 2026-10-30

成本情景、时间切分和年度收益全部来自同一冻结规格。没有根据全样本结果继续调整权重或阈值。

分年度收益（首尾年度可能不完整）
年份策略收益(%)50/50基准(%)权益买入持有(%)主动收益(%)
2019-1.9-2.1-4.8+0.3
2020+23.9+12.5+24.9+11.3
2021+2.8+3.4+6.2-0.5
2022-1.5-10.3-20.3+8.8
2023-4.3-3.4-7.0-0.9
2024+11.1+4.5+7.4+6.6
2025+14.7+12.1+24.6+2.7
2026-10.5-8.1-16.3-2.5
成本与基准对比
情景年化收益(%)年化波动(%)最大回撤(%)主动年化(%)IRHAC t(21)
无成本4.2613.20-20.04+3.690.8791.807
单边10bp3.7013.20-20.44+3.150.7501.544
单边20bp3.1413.19-20.83+2.610.6211.280
50/50基准0.8410.12-21.47———
权益买入持有0.6420.25-39.33+1.350.1330.367
时间切分：模型选择期与已探索期
区间年化收益(%)主动年化(%)最大回撤(%)IRHAC t(21)区块Bootstrap为正概率
全样本4.15+3.59-20.120.8531.75597.4%
模型选择期（至2021）8.79+3.87-12.450.9571.17791.4%
已探索期（2022以后）1.58+3.42-20.120.7971.31491.8%
解释：2022年以来的表现见分段结果。该时段也参与了模型选择，不能视为独立的确认性样本外验证。
CHINA EQUITY RESEARCH · 检验
六、信号与有效性检验
数据截面 2026-10-30

分层检验每周仅保留一个观察，并使用非重叠未来收益；不把同一周信号重复到每日来放大样本量。

综合得分分层：未来1个月非重叠收益
综合得分分档样本数未来1月平均收益(%)胜率
[-1,-0.4)0——
[-0.4,-0.2)3-1.3433.3%
[-0.2,0)18-0.5038.9%
[0,0.2)31-0.1758.1%
[0.2,0.4)20+1.5465.0%
[0.4,1]4+2.8775.0%
20项指标的高低组收益方向
维度指标高信号组收益低信号组收益高减低收益差(%)方向有效
估值席勒风险溢价+0.93%-0.22%+1.16是
估值市净率+0.84%-0.15%+0.99是
估值AIAE估值+1.20%-0.61%+1.81是
宏观美林周期+0.61%+0.15%+0.46是
宏观库存周期+0.65%+0.42%+0.24是
宏观Pring周期+1.01%+0.04%+0.97是
宏观货币强弱+0.95%+0.86%+0.10是
宏观信用意外+1.90%-0.97%+2.87是
宏观增长意外+0.93%-2.80%+3.73是
资金流RSI突破+0.97%-0.16%+1.13是
资金流融资资金流+0.29%+1.07%-0.78否
资金流大单资金流+0.77%+0.63%+0.14是
资金流VIX风险偏好+0.46%+0.13%+0.33是
资金流美元兑人民币动量+1.35%-0.18%+1.52是
拥挤度市场宽度+1.97%+0.34%+1.64是
拥挤度转债溢价率+0.99%-0.23%+1.21是
拥挤度期权认购认沽比+0.57%+0.21%+0.35是
拥挤度期权隐含波动率+0.14%+0.79%-0.66否
拥挤度期权偏度+1.62%-0.13%+1.75是
拥挤度期权隐含升贴水+1.30%-0.22%+1.52是
证据概览：18/20项指标的高减低收益差为正；极端综合得分档的样本仍然较少，因此分层结果用于判断方向与区分度，不作为严格单调性的证明。
CHINA EQUITY RESEARCH · 判断
七、综合结论与使用边界
数据截面 2026-10-30
核心判断

固定20项的四维策略在主口径成本后的年化收益为4.15%、主动年化+3.59%、IR 0.85。策略用于周频权益仓位管理研究，信号解释重点是四个维度的方向、强弱与相互抵消关系。

策略结构估值、宏观、资金流与拥挤度各占25%；完整周结束后形成信号，下一交易日收盘执行。目标权益仓位由综合得分线性映射至0%—100%。当前表现主口径成本后年化收益4.15%，最大回撤-20.12%，主动年化+3.59%，信息比率0.85。主要风险极端分档样本较少，历史年份也参与了模型研究；策略对指标缺失、结构变化和交易成本较敏感。使用方式将其作为周频权益仓位参考，结合当前四维分数识别主要支撑与拖累。规则、阈值或指标集合发生变化时，应作为新版本重新评估。